заключается в том, что возврат капитала происходит равномерно в течение
срока экономической жизни актива.
Общий коэффициент капитализации в случае прямолинейного изменения дохода
и стоимости недвижимости определяется по формуле:
Ro = Yo + - D * а ,
где
D - относительное изменение стоимости за п периодов; - норма возврата
капитала.
В случае экспоненциального изменения и дохода и стоимости объекта формула
для общего коэффициента капитализации принимает следующий вид:
Ro = Yo + - CR ,
где
CR - периодическая норма изменения (по закону сложного процента).
При одинаковом изменении и дохода, и стоимости коэффициент капитализации
будет оставаться постоянным.
Ипотечно-инвестиционные модели применяются для определения стоимости
недвижимости с учетом изменения ее стоимости и дохода, а также с учетом
условий финансирования. Существуют две техники ипотечно-инвестиционного
анализа:
* традиционная техника;
* техника Эллвуда.
Традиционная техника ипотечно-инвестиционного анализа определяет
стоимость недвижимости как сумму интересов собственного и заемного капитала.
Стоимость интереса собственного капитала рассчитывается путем
дисконтирования денежных потоков, поступающих к инвестору собственного
капитала от регулярного дохода и от реверсии. Стоимость интереса заемного
капитала рассчитывается путем дисконтирования платежей по обслуживанию
долга.
В зависимости от количественных характеристик и временной структуры
денежных потоков, а также соответствующих им норм дисконтирования, настоящая
стоимость будет принимать различные значения. Другими словами, настоящая
стоимость будущих денежных потоков, поступающих от недвижимости, будет
зависеть от срока проекта, структуры заемного капитала, экономических
характеристик объекта и соответствующих норм дисконтирования.
В формализованном виде алгоритм расчета стоимости с помощью традиционной
техники ипотечно-инвестиционного анализа можно записать в следующем виде:
V = PV[(NOI - DS), i%, n лет] + PV[(TG - UM), i%, n лет] + M ,
где
NOI - чистый операционный доход i-ro года проекта;
DS - сумма обслуживания долга в i-том году проекта;
TG - сумма реверсии без учета расходов на продажу;
UM - невыплаченный остаток кредита на момент продажи;
М - первоначальная сумма кредита.
Примечание. Запись выражения для определения стоимости в виде уравнения
позволяет решать задачи по расчету стоимости в случаях, когда имеется более
одной неизвестной.
Случай 1. Сумму реверсии трудно спрогнозировать, но можно определить
тенденции ее изменения по отношению к начальной стоимости. Например, если за
период проекта прогнозируется увеличение стоимости недвижимости на 20%, то в
основном уравнении вместо значения TG можно использовать значение 1.2V.
Случай 2. В условии задачи определена не величина кредита, а доля кредита
в общей стоимости недвижимости. В этом случае величину кредита можно
выразить в долях от V, рассчитать ипотечную постоянную и определить сумму по
обслуживанию долга, применив ипотечную постоянную к доле заемного капитала в
общей стоимости недвижимости. Аналогично можно выразить величину
невыплаченного остатка кредита в конце срока проекта.
Общая формула традиционной техники ипотечно-инвестиционного анализа может
быть применена и для оценки стоимости недвижимости, обремененной
существующей закладной. В этом случае в качестве начальной суммы кредита
выступает текущий остаток кредита.
Основная часть данной формулы, представленная в числителе, называется
базовым коэффициентом капитализации и учитывает условия амортизации кредита:
.
Базовый коэффициент капитализации r берет за основу требования инвестора
по норме отдачи собственного капитала до корректировок на изменения дохода и
стоимости недвижимости. Другими словами, базовый коэффициент капитализации
представляет из себя норму отдачи собственного капитала, скорректированную
на условия финансирования. Если доход и стоимость недвижимости не
изменяются, базовый коэффициент капитализации будет соответствовать общему
коэффициенту капитализации.
Корректировка на ожидаемое изменение стоимости недвижимости производится
с помощью другой части числителя общей формулы:
Do * .
Если стоимость объекта увеличивается, то общий коэффициент капитализации
для учета ожидаемой денежной выгоды должен быть скорректирован в меньшую
сторону. И наоборот, если ожидается уменьшение стоимости объекта, то общий
коэффициент капитализации должен быть скорректирован в большую сторону.
Корректировка на изменение дохода производится с помощью знаменателя
общей формулы
1 + Di * J .
Коэффициент J всегда положителен, поэтому при положительном изменении
дохода общий коэффициент капитализации будет скорректирован вниз. При
постоянном доходе знаменатель общей формулы будет равен 1.
Для оценки стоимости недвижимости с постоянным доходом применяются два
подхода:
* применение общего коэффициента капитализации;
* применение техники остатка.
Для дохода, изменение которого соответствует кривой накопления фонда
возмещения с периода t = 0, коэффициент J определяется либо по
предварительно рассчитанным таблицам, либо прямо по формуле: .
В случае прямолинейно изменяющегося дохода общий коэффициент
капитализации определяется также по общей формуле Эллвуда с применением
корректировочного коэффициента J. Отличие от предыдущего случая состоит в
том, что коэффициент J определяется по специальным таблицам для
прямолинейного изменения дохода.
Для корректировки общего коэффициента капитализации на экспоненциальное
изменение дохода применяют функциональный коэффициент К, который
определяется из следующего выражения: ,
где
С - норма изменения дохода;
Sn - коэффициент будущей стоимости;
An - коэффициент настоящей стоимости простого аннуитета.
Корректировка общего коэффициента капитализации производится путем замены
знаменателя формулы Эллвуда (1 + Di * J) функциональным коэффициентом К.
ЧАСТЬ IV. ПРИВЛЕЧЕНИЕ ИНВЕСТИЦИЙ В РЕГИОН ЗА СЧЕТ ПОВЫШЕНИЯ
ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ ОБЪЕКТОВ ИНВЕСТИЦИЙ
Для того, чтобы привлечь инвестиции в регион необходимо не только создать
благоприятные условия для инвесторов, но и подготовить объекты
инвестирования. В этой связи, нам хотелось бы рассмотреть механизмы
повышения инвестиционной привлекательности таких, на наш взгляд, наиболее
популярных у инвесторов объектов инвестиций как предприятия и пакеты акций.
Данные объекты инвестиций целесообразно рассматривать по отдельности в
связи с тем, что корпорация представляет собой имущественно-хозяйственный
комплекс, а пакет акций - это, прежде всего, титул собственности,
подтверждающий право его владельца на долю в имуществе хозяйствующего
субъекта. В этом принципиальное отличие данных объектов инвестиций.
Основными проблемами низкой инвестиционной привлекательности объектов
являются, на наш взгляд, следующие:
* высокая вероятность банкротства многих корпораций;
* отсутствие информации об объекте инвестиций;
* отсутствие инициативы у высшего менеджмента корпораций;
* низкая ликвидность продукции;
* незнание методов повышения инвестиционной привлекательности и др.
В связи с вышесказанным, в настоящей главе проанализированы механизмы
повышения инвестиционной привлекательности корпораций за счет осуществления
мер антикризисного управления, а также механизмы повышения стоимости пакетов
акций за счет проведения грамотно и последовательной стратегии их вывода на
рынок и так называемой "раскрутки" эмитента. Рассмотрим эти методы более
подробно. 4.1. АНАЛИЗ ПРОБЛЕМ И ДИАГНОСТИКА ПРИЧИН НИЗКОЙ ИНВЕСТИЦИОННОЙ
ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ КОРПОРАЦИИ
Проводимый текущий анализ финансового состояния корпорации позволяет на
качественном и количественном уровне определить степень качества ее
финансового состояния. Схема анализа представляет собой иерархическую
систему, включающую различные методы статистического и математического
анализа с использованием аппарата экспертных оценок для поиска оптимальных
путей решения проблем несостоятельной корпорации (рис. 4.1).
4.1. Комплексный анализ качества финансового состояния
Алгоритм расчета и оценки показателей формального анализа причин низкой
инвестиционной привлекательности корпорации представлен на рис. 4.2. С
помощью формальных показателей оценивается финансовое состояние корпорации,
ее финансовые результаты, а также эффективность затрат и ресурсов.
Расчет формальных показателей проводится на основании финансовой
отчетности корпорации. В этой связи, при общем подходе, существуют некоторые
особенности расчета формальных показателей, обусловленные, прежде всего,
различиями во внешней отчетности корпораций, функционирующих в различных
сферах экономики.
Рис. 4.2. Алгоритм расчета и оценки формальных показателей заемщика
Оценка финансового состояния
Для анализа общего состояния корпорации используются данные полученные
при анализе баланса и отчета о финансовых результатах.
Первый шаг анализа баланса - преобразование стандартной формы баланса в
укрупненную (агрегированную) форму, более удобную для проведения анализа.
Данная форма баланса методологически и терминологически в основном совпадает
с используемыми в мировой практике формами балансовых отчетов.
Отдельной строкой агрегированного баланса показывается мобильный капитал,
определяемый как часть текущих активов (оборотного капитала), финансируемых
за счет инвестированного капитала. Величина этого показателя характеризует
степень ликвидности корпорации, что придает данному показателю особую
важность.
Как правило, мобильный капитал (МК) рассчитывается по формуле:
,
где
ТА - текущие активы;
ТП - текущие пассивы;
Также значение мобильного капитала можно рассчитать как разность между
инвестированным (ИК) и постоянными активами (ПА):
.
Использование данной формулы позволяет проанализировать причины изменения
ликвидности корпорации.
Индикатором экономического развития корпорации можно считать изменение
значения валюты баланса. Результатом данной части анализа должно стать
выявление источников увеличения или сокращения величины активов, по которым
данные изменения произошли.
Анализ ликвидности
Для оценки ликвидности используют следующие показатели:
Коэффициент общей ликвидности характеризует способность корпорации
выполнять краткосрочные обязательства за счет всех текущих активов:
,
где
Кол - коэффициент общей ликвидности;
Корпорация считается ликвидным, если Кол > 1.
Коэффициент промежуточной ликвидности - это способность корпорации
выполнять краткосрочные обязательства за счет денежных средств,
краткосрочных финансовых вложений, дебиторской задолженности (счета к
получению) (ДЗ) и готовой продукции на складе (ГотПр): ,
где
Кпл - коэффициент промежуточной ликвидности;
ДС - денежные средства;
КФВ - краткосрочные финансовые вложения;
ДЗ - дебиторская задолженность;
ГотПр - готовая продукция.
Рекомендуемое значение: 0,9 - 1,0.
Коэффициент абсолютной (мгновенной) ликвидности - это способность
корпорации выполнять краткосрочные обязательства за счет свободных денежных
средств (ДС) и краткосрочных финансовых вложений (КФВ). Рекомендуемое
значение: 0,2 - 0,3. ,
где
Кал - коэффициент абсолютной ликвидности;
